[策略研究] “转债五芳斋”问答

这个取名其实并无什么深意，不过是因为当时我所建构的转债策略由五个因子构成，同时在雪球上的组合持仓五只，“斋”和“债”同音（声母、韵母同，声调不同），故取名“五芳斋”，唯因恐球友检索不到这个转债组合，所以又在前面加了“转债”二字。有人以为可能我喜欢吃粽子，可以告诉大家，我并不喜欢吃粽子，这里纯粹是借用一下“五芳斋”这个词或牌子，让人更易分辨并记住而已。

我的五芳斋策略在雪球网构建模拟组合前，实盘我就用了一段时间，也手工用EXCEL做了部分数据的回测。组合在雪球上模拟后，应部分球友要求，在去年8月继续回测，当时正好回测了一年有余的数据。不过，这点数据量回测肯定是不够的，只是因为很难采集到历史数据，且不知用什么工具来高效回测，只能如此了。（为这回测，光是数据采集和录入就不知花了多少时间。）

五芳斋策略主要由以下五个因子构成：低转股溢价率，低转债价格，低转债余额，高纯债价值，高正股MA20乖离。

我的数据都采自宁稳网，但如果有条件，这几个因子的数据也可从其他渠道采集或自行计算（已有朋友如此做）。如要得到与本人组合回测及模拟相似结果，其中纯债价值的计算请参阅宁稳网有关定义（我没采用其他定义计算的纯债价值数据测算过，不知如用其他数据例如集思录的数据结果会如何。至于有人说宁稳网的纯债价值计算结果不合理的问题，我只能请他去看宁稳网的相关说明，如果要问也请问宁稳网）；宁稳网的MA20乖离数据因没做复权除权处理，这是一个瑕疵，不过我用复权除权的数据对比研究过（我是用果仁网计算过MA20乖离的，在果仁网里计算可以自己定义是否做除权复权处理，东方财富的choice上好像也可直接查到相关数据），不用复权除权的数据对本策略结果影响不大，因为只有极少数或极个别股票的这一数值在除权后的20天内有差异，也就是那一段时间的问题，而且因为我用的是高乖离率，顶多就是几个当时分红送股的股票没被选上而已，当然的确因有个券没被选上而有降低某日组合收益的情形，但这总的来说问题不大，在没条件从别的渠道采集或自做MA20乖离数据时，只好先将就用宁稳网的。

网页链接 转债因子全回测 续   这篇作者回测了正股20日动量这个因子，似可与正股MA20乖离因子做个比较（后者作者没回测）

网页链接 转债因子全回测  这篇文章回测了我五芳斋策略所用的四个因子，只有正股MA20乖离这个因子他没测。当然，他是单个因子回测，五芳斋是多个因子交互作用，这点是不同的

网页链接 人家的文章，再析低溢价策略的超额收益，可供参考

网页链接 这篇讨论双低策略的择时问题，同样是别人的文章。从后面我对策略逻辑的阐述中，读者应会想到，五芳斋策略实际上是从低溢价率策略进而演化到双低策略，……最后演化为五芳斋策略的。感谢 @yyb凌波  当然，五芳斋策略并非停留在低溢价率策略和双低策略上，它也并非就是这两种策略中的一种。

策略逻辑是关乎策略效果的十分重要的因素。五芳斋策略逻辑早已不止一次地在雪球上公布或做了阐述，因有朋友一再问起，为节省朋友们去找我原来的帖子可能所需的时间，在这里再说一下（同时将本帖置顶于本人讨论主页）：

      最重要的一点就是股债联动（事实上市场上有不少转债和正股关联性不大，我这策略排除了这一类妖债），盯着正股做转债（至于正股的基本面有时间去看看当然最好，但没时间的人也可不关注，这里也不去量化正股的基本面，而主要看正股的技术面），如正股价格在20日均线以上就说明正股在一个月内还处于牛市，在这均线上离得越高越好，说明正股处于上涨趋势中（我用MA20乖离这一因子最初曾被人耻笑过，但现在已有更多的人在其策略中采用，包括最初耻笑者也在用）。一般认为乖离率是把双刃剑，在0之上并继续向上说明是在走上升趋势，在0之下并继续向下是在走下降趋势，但正值或负值到某一个临界值又会产生反转，所以只用高乖离率是否会一是抓不到反转股票，二是万一遇上到顶股票就亏大了，对于第一种情况倒还好说，我这策略不抓反转股票就是了，但第二种情况的确需要改进，大约在去年12月我在策略升级时已初步解决此一问题，此不详述。不管怎样，之所以用这个指标，是想反映一个事实，在股市上往往强者恒强，做趋势比做反转赢的概率更大（强者恒强也可以说是本策略的逻辑原理之一），而转债和正股从理论上说联动是比较正常的情况。

转股溢价率也是和正股价格相关的因子，转股溢价率越低说明转债上涨潜力越大（很有趣的一个统计结果是，转债的平均转股溢价率越高其平均价格越高）。对于这一因子已有很多研究，其中我最钦佩的是 @我的超超越越呢  等人的研究，也有不少低溢价率的策略在去年跑得很好，这里我就不班门弄斧详细解说了。不过，我要说明一句，常有人将五芳斋策略也归之为低溢价率策略，这其实不是很正确。的确，低转股溢价率是五芳斋策略的一个重要因子，但也仅仅是五个因子中的一个因子，策略中的确用到了低溢价率因子的妙处，但低溢价率并非策略的全部，有时甚至不是最重要的。不然，五芳斋策略的表现就应该和其他低溢价率因子策略组合完全共沉浮了，而实际不是这样。

低转债价格也是五芳斋策略五个因子中的一个因子。从市场心理来说，转债价格低表明它可能的上升空间更大，虽然理论上这并非能完全站住脚，实际上也并不总是如此，其实照我来看，可以有更合理的因子（如高税后收益率）替代它，但我们不妨暂且认同此说，毕竟这一因子数据采集最为方便，也最有群众基础。

余额低的转债一般来说更为活跃，因为转债是T+0交易，倒不用担心余额低的转债买不到或卖不出，反倒是它们换手率更高或成交金额更高（五芳斋策略近日升级后更能反映转债交易活跃情况，此不详述），这对于一个实盘交易的组合是相当重要的，数据也表明越是余额低的股票价格越高，这种相关性早已有证明。和低价格因子一样，低余额因子也有其固有的理论缺陷，且实际并非总是低余额的转债涨得最好，但同样是由于这一数据的采集较为方便，且其很有群众基础，符合市场心理，所以我们也暂且将此因子纳入五芳斋策略。

至于纯债价值要高一点，这就是考虑到转债的债性了（有朋友曾经提问，是否曾考虑过用内在价值替代纯债价值，我回答：在雪球上构建组合前，我的实盘所采用的策略最初是用的内在价值，但因为后来发现用纯债价值------请注意不是单用，而是和其他几个因子中和用------效果更好，故在雪球上的组合策略用的是纯债价值。不仅是纯债价值这个因子，从理论上说另外几个因子也可用别的因子来替代的。如果单纯为控制回撤，其实还有别的一些办法，而不是将纯债价值换成内在价值，这里就不多说了。而前面说的四个因子更多地是考虑转债的股性。所以这个策略的逻辑除了前面说的股债联动及强者恒强，另外一点就是考虑到了转债股性与债性的平衡。

这里还需说明，对五芳斋策略中的五因子一定要综合起来看，不能单看某一个因子。例如，曾有球友说，五芳斋组合怎么选出的都是高价转债，其实并不尽然，各位可以去看历史调仓信息，有的时候也选了不少低价转债呢，这就是因为虽然策略中有低转债价格这个因子，但因为其他因子的中和作用，所选出的转债并非一定都是低价债，但也并非一定都是高价债。有时我甚至想，这策略似有一种很奇妙的自适应机制，等以后有空时一定要抽点时间来研究这自适应机制是怎么形成的。前面也提过了，用单因子策略回测的结果不等于多因子策略中用了某个因子回测的结果的，不能那么简单地看，因为多因子策略的结果，不仅取决于策略中的各个因子，还取决于各个因子的交互作用。常有朋友问我，为何你这组合选了某某转债而不选某某转债，逻辑是什么？如果要我回答，只能说，就是这五因子的相互作用的逻辑选了某某转债，对所选的每一个转债都只能这样回答，而不会是这个转债被选入是因为这一点，那个转债被选入是因为那一点，都是因为五个因子的相互作用。

因为五芳斋策略的逻辑早已十分明确地公布了，所以很多球友更关心五芳斋策略的算法，这方面的提问是最多的。在我看来，策略的逻辑比策略的算法更重要，是更为基础的东西。算法其实也可以从逻辑中推导出来。正如有球友在雪球上说的，如本人这样无私分享策略逻辑的已经是少有的了，如果有一定的悟性算法也不难自己推导出来，何况我之前在回复相关球友的提问时有意无意已将算法揭秘，或做了一些提示或暗示，故据我所知，已知五芳斋策略算法的球友已不在少数。

必须强调，五芳斋策略并不偏重于某一个因子，而是五个因子中和使用，或也可称配比混合使用。至于这五个因子是如何配比的（其实五因子可说是等权的，因为没有赋权，我原认为赋权难免有主观色彩，在策略升级时试图通过机器学习来解决赋权问题，迄未成功），或者说具体详细的算法细则，其实是很简单的，好些朋友或者已经猜到或了解了，这里就不“解密”了，也希望已经猜到或了解的朋友不要“揭秘”，自己参考即可，请注意保护我的知识产权。（已发现个别不大好的现象，有的球友有意无意侵犯了五芳斋知识产权，希望能引起注意，不要因此届时产生什么不必要的“误会”或纠纷。）

当然，同样的逻辑，也可以有不同的算法，但我想只要这些算法是合理的，和我的算法的总结果（收益、回撤）就不会有太大的差异，说不定有新的算法更优秀呢，期待各位的创新（正如前述，包括因子也可以替换）。

经验表明，没有一个策略是可以原封不动永远打遍天下的。如果一个策略僵化而不进化，可能一时表现很好，但过了一定时间段效果又会降低，甚至失效。策略应该不断地自我进化，或不断升级换代，以适应不断变化的市场环境，同时也是为了修补其原有的BUG。五芳斋策略一直在进化，这里的进化主要是说的算法上的变化，逻辑则基本上还是原有的，当然一些BUG会修补，但仅仅是修补而已，所以，对于策略逻辑各位球友只要了解上面说的就可以了。当然，如对策略逻辑有批评，有完善建议的，我很欢迎提出来，可以共同探讨和进步。

笔者注意到，由于策略因子、逻辑或算法的差异，可能有的策略适合于周轮，有的适合于日轮或半日轮，有的甚至适合于高频交易。为对比研究，目前五芳斋的原版用的是周轮，新版用的是日轮。孰优孰劣，尚无最终定论。（当然，从我来说，最希望策略是周轮，这比较适合我这样的上班族使用。）

还有是否要择时、是否要设立止盈止损机制的问题。从我个人而言，我是相信择时的可能及好处的，多年前我甚至认为自己擅长择时，但这么多年来在做量化策略，择时技术反而荒废了，现在觉得择时总是做得不好，所以五芳斋暂没针对个券或指数做择时（去年策略升级时曾拟设定择时控仓机制，但未成功）。至于设立止盈止损机制，当然如果能设立也是很好的，有必要的，不过那做在策略里会比较复杂，所以五芳斋暂时也未设立止盈止损机制。

关于强赎债是否选入的问题，以前五芳斋是不管转债是否公告强赎都选入的，后来改为最后强赎交易日的前两周停止选入，现在一律改为只要发了强赎公告就不选了，这虽然可能会丢失一些机会，但同时也可避免一些风险，所以干脆发了强赎公告就不选了。

我的几个相关组合下周将继续在雪球上模拟、展示。五芳斋系列的三个组合（除现在采用升级版日轮的“转债五芳斋”外，还有$攻守兼备可转债(ZH2250024)$ ，它是五芳斋策略原版借壳的，周轮，以及$五芳斋股债轮动(ZH3029987)$ ，这是升级版用做股债轮动用的，原为早间日轮）拟均改为午间调仓，且持仓统一由10只改为5只，以方便对比。预计，在本月内原版借壳的“攻守兼备可转债”将予关停，因较有自信新版（V2.0）优于原版，没有必要也没精力多做组合；“五芳斋股债轮动”也将关停，因其如试验初步成功也就是五芳斋V3.0了，其策略将移至现在的“转债五芳斋”（转移后再重新命名为“五芳斋股债轮动”，意味着以后该组合不仅做转债，也会做股票。为了做股债轮动，我近期专门研制了五芳斋股、债指数，希望能从中找到一些有用的股债轮动规律）。

最后要再三申明，我在雪球上做的组合或写的文字，纯属自己个人探讨和试验性质，不希望球友“抄作业”，所以以后关于如何“抄作业”之类问题（包括何时调仓、为什么要这时调仓、组合持仓几个为好等）恕我不再回答。之前我的组合调仓信息一般都是在我实盘之前就在雪球模拟组合上填单成交了，然后才做做自己的实盘，有时发现等到自己买时价格高了，自己要抛时价格低了，虽然我想应该影响不算大，但可能以后我会有相关做法，那样球友们更不能“抄作业”了，否则我在雪球上的组合就开不下去了。大家可能还会注意到，雪球没有将转债组合专门归为一类 @奔雷子  ，因而雪球转债组合的模拟盘实际上是套用的股票交易规则（可能成本也按股票交易计算的），不能做T+0，而转债实盘其实是可做T+0的，我平时工作较忙，没多少时间看盘操作，但如有时间我也做T+0的，也就是说，雪球模拟组合和作者的实盘并非完全一回事，因此，“抄作业”是得特别小心，我个人是很不赞成盲目抄作业（所以，我更愿意多说策略逻辑）。

关于五芳斋策略，我在雪球上写过很多帖子，也有很多回复球友的文字。如想更为深入了解五芳斋策略，可自行去查找阅读。其中，《再说“转债五芳斋”组合策略逻辑》网页链接 这篇曾将早先的一些写有文章标题的文章加了链接，特复抄于此，以方便大家检阅。

溢价率为正，有时债转股也合算   网页链接

转债价格与溢价率的关系   网页链接

转债余额与溢价率、税前收益率的关系  网页链接

“转债五芳斋”跟踪（20210713）：雪球  网页链接

转债五芳斋（20210715）：策略解密还是知识付费？  网页链接

转债五芳斋跟踪（20210716）：策略逻辑大家谈，算法细则暂保密 网页链接

“转债五芳斋”五因子中位数日记 20210719   网页链接

07.28 空仓第2天 观注转股溢价率变化   网页链接  （此篇为 @yyb凌波  的大作，参见其下我的几段评论，包括对球友评论的回复）

关于转债五芳斋策略与相应正股的关系及五因子的中和作用  网页链接

“转债五芳斋”组合不到半年收益率上百  网页链接

量化自由之路：用python回测的收益率曲线，配合双低。 使用乖离率和双低 综合排名。收益率比纯粹的双低高不少。回到原帖

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用python回测的收益率曲线，配合双低。 使用乖离率和双低 综合排名。

收益率比纯粹的双低高不少。