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上能电气2021估值更新(下)(2021.6)

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更多 小皓聊投资发布于:2021-06-18 18:45,来自:广东

太干的文章标题还是少人阅读,不过不影响它今天涨了。周末计划更新一下本期转债筛选。

上篇文章请见:

《上能电气2021估值更新(上)(2021.6)》


前期文章请见:

《简单聊聊做光伏逆变器的上能电气》

《上能电气2020年半年报跟踪(最新估值调整)》


本篇为下篇,也即第三部分估值更新。

先看看2020年的估值表格:

图片:13、上能电气2020估值.jpg

图片:14、2020估值备注.jpg


目前基本情况:无锡(5GW+IPO的3GW),宁夏(10GW),印度(3GW)三个生产基地。

2021年估值更新表格如下:

图片:15、上能电气2021估值更新.jpg

估值更新简版:

图片:16、估值更新简版.jpg

公号缩减版:

图片:17、公号缩减版.jpg

备注一:

对于原产能,电能质量治理+备件及技术服务等收入2019,2020年的收入基本无变化(约0.51亿)。储能方面收入从0.2亿增加至0.6亿。

无锡生产基地逆变器的理论收入上限为5/4.1*7.36=8.98亿(产能5GW,2020年销售规模4.1GW),加上储能等收入增量,理论收入上限在8.98+0.4-0.09=9.29亿元。(0.09为储能重复计算比例)

对于2021年:

悲观情况下,国内收入增长10%,另外再加储能收入增量0.4亿,减重复计算部分0.06亿(0.6*10%)(假设储能收入全来自国内,往后同),对应国内收入为7.36*1.1+0.4-0.06=8.44亿。

一般及乐观情况下,国内收入增长20%,另外再加储能收入增量0.4亿,减重复计算部分0.12亿(0.6*20%),对应国内收入为7.36*1.2+0.4-0.12=9.11亿。

对于2022年:

悲观情况下,国内收入增长10%,储能收入不再增加(IPO项目已投产),对应国内收入为8.44*1.1=9.28亿。

一般及乐观情况下,按极限值9.29亿计算。2023年均按极限值9.29亿算。

备注二:

对于印度项目:

印度生产基地逆变器的理论收入上限为3/1.9*2.68=4.23亿(产能3GW,2020年销售规模1.9GW)。

2021年,悲观及一般情况下,按收入不变处理,乐观情况下,按收入增长10%计算,对应2.95亿。

2022年,悲观情况下,按收入增长5%;一般情况下,按收入增长10%;乐观情况下,按收入增长20%。

2023年,悲观情况下,按收入增长10%;一般情况下,按收入增长15%;乐观情况下,按收入增长20%(大于极限值,按4.23亿处理)。

备注三:

2019年扣非净利润率约8%,2020年约5.68%。对于2020年的扣非净利润,个人还是偏向于将汇兑损失1082万加回去,对应扣非净利润0.68亿,扣非净利润率为6.77%。2021年及往后,扣非净利润率均取6.8%计算。

备注四:

2021-2023年非经常损益均按0.15亿处理。

备注五:

智能逆变器项目,第一年60%生产负荷(对应净利润0.31亿),第二年80%(对应净利润0.41亿),第三年100%(对应净利润0.51亿)。

2021年基数对应0.13*60%=0.08亿;

2022年基数对应0.31*75%+0.41*25%=0.34亿;

2023年基数对应0.41*75%+0.51*25%=0.44亿。

备注六:

储能项目,第一年10%生产负荷(对应净利润0.04亿),第二年20%(对应净利润0.08亿),第三年40%(对应净利润0.16亿)。

2021年基数对应0.1*10%=0.01亿;

2022年基数对应0.04*75%+0.08*25%=0.05亿;

2023年基数对应0.08*75%+0.16*25%=0.1亿。

备注七:

按三年达产100%(第一年60%,第二年80%,第三年100%),销售单价每年下降5%。

备注八:

2021年按中值3.25GW,按2020年投标价0.179元/瓦计算,对应收入5.82亿,

销售净利率取7%,对应净利润0.41亿。

2022年销售规模计算:6*5/12+8*7/12=7.17GW。

2023年销售规模计算:8*5/12+10*7/12=9.17GW。

备注九:

2022年收入计算:7.17/3.25*5.82*(1-5%)=12.19亿元。

2023年收入计算:9.17/7.17*12.19*(1-5%)=14.81亿元。

其他备注:

2020年的总市值及股价以2021年6月18日收盘计算。

文末简单总结一下:

对于中核汇2020年的单子,大概就是做了一半,还有一半没转化为业绩(2020年前5大客户都到不了那个中标金额)。为简化核算,2021及之后年份,直接按当年中标金额计入当年业绩。

对于上能电气,欧洲跟中东的市场开发,得年底才开始干,如果要去做户用的组串逆变器,储能逆变器之类,感觉还是有些难。现在对它的国外业务暂不抱太大期望。如果能把新产能10GW全消化,基本就很ok了。当然,如果能整出户用的组串逆变器,那得逆天,估值往固德威跟锦浪靠。不过现阶段还是35-40倍的市盈率比较现实。

对于上能电气的经营思路,还是可以的,主攻大批量,先把利润拿到手。主要因为yi情影响,不然就可以跟着大客户一起出海了,这样海外的大工程放量就非常明显。而锦浪跟固德威,本来就是主攻户用的(以前看固德威招股书,代理初始的时候,比较不规范,而且国外这么多点,管理起来比较高难度,海外的维修都是外包,按照售价多少个点直接全部包了。)

对于2021年的估值,悲观情况下,对应43.12亿总市值(对应股价58.79元),一般及乐观情况下,对应51.73-52.53亿总市值(对应股价70.54-71.64元)。

当然,会偏向于取一般情况(70.54元及51.73亿总市值)。这是静态计算。

如果要透支未来业绩,将2023年的三个市值,以8%折现率折回至2021年末及2021年中,分别对应股价(94.29,113.7,116.37)及(90.66,109.33,111.89)。

以年中来看,67.83-109.33元,都比较合理。(70.54/1.04=67.83元)

以年末来看,70.54-113.7元,都比较合理。

可能风险:

海外yi情严重影响销售;

宁夏项目进展不及预期;

海外组联式逆变器及储能项目进展不及预期;

IGBT元器件封锁。

文章数据来源:招标公告,上能电气年报,招股说明书等。

注:以上仅为记录投资思考之用,不作为投资建议,据此投资,盈亏自负。

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